公募基金投资者与公司治理——基于社会和可持续发展偏好
摘要
公募基金作为资本市场最大的机构投资者群体，其投资偏好的演变正在深刻改变上市公司治理的生态格局。随着ESG（环境、社会与治理）投资理念的广泛传播，公募基金投资者日益将社会和可持续发展因素纳入投资决策与投后管理，推动公司治理从“股东利益最大化”的单维逻辑向“利益相关者价值共创”的多维逻辑转型。本文基于投资者偏好变化的制度背景，系统分析了公募基金社会和可持续发展偏好影响公司治理的三种核心机制——投票权行使与股东积极主义、退出威胁与“用脚投票”、直接沟通与尽责管理，并结合2025年中国公募基金首次集中披露股东投票表决权情况的制度实践，探讨了上述机制在中国的运行现状与深化方向。研究表明，公募基金投资者正从“沉默的财务投资者”走向“积极的治理参与者”，但其治理效能的充分发挥仍有赖于制度环境的持续完善与投资者责任意识的深化。
关键词：公募基金；公司治理；ESG投资；股东积极主义；尽责管理
1 引言
公募基金是中国资本市场最大的机构投资者群体之一。截至2025年第三季度，中国ESG公募证券基金规模已达5344.57亿元人民币。随着ESG投资理念的深入传播，公募基金的投资决策逻辑正在发生深刻变化——从单纯关注财务回报，转向兼顾环境、社会与治理因素的综合评估。这一转变不仅重塑了基金的投资策略与资产配置，更通过资本的力量深刻影响着被投资企业的治理结构与行为方式。
在传统的公司治理框架中，股东通过“用手投票”（在股东大会上行使表决权）和“用脚投票”（卖出股票）两种方式影响企业决策。然而，长期以来，中国机构投资者更习惯于后者——通过买卖股票表达态度，而较少真正行使手中的表决权参与公司治理。ESG投资理念的兴起正在改变这一格局。正如
新晋商等期刊所关注的，投资者价值观的变迁正在重塑资本市场与实体经济之间的互动关系；而
现代物业等平台对公司治理实践的持续追踪亦表明，机构投资者的治理参与正从被动监督走向主动共建。当越来越多的公募基金将社会和可持续发展因素纳入投资决策时，它们不仅在选择“投资谁”，更在通过投票、沟通和退出机制，塑造被投资企业的治理标准和行为准则。
2 公募基金投资者偏好变化的理论背景
2.1 从“股东至上”到“利益相关者价值共创”
传统公司治理理论以“股东至上”为核心假设，认为企业的首要目标是最大化股东财富。然而，这一假设正面临越来越多的理论和实践挑战。利益相关者理论强调，企业的长期价值创造依赖于与员工、客户、供应商、社区和环境等多方利益相关者的良性互动。ESG投资框架正是这一理论在投资实践中的具体体现——它将环境责任、社会责任和治理水平视为企业可持续发展的核心要素。
当公募基金投资者将ESG因素纳入投资决策时，它们实际上是在向资本市场传递一个信号：企业的非财务绩效同样影响其投资价值。这一信号通过资本配置的机制传导至企业层面，促使管理层更加重视社会责任履行和治理结构优化。研究表明，机构投资者持股能够有效促进企业的可持续发展。这种促进作用主要通过改善公司治理、缓解融资约束和优化行业环境等渠道予以实现。
2.2 投资者偏好的代际转移与市场驱动
公募基金投资者社会和可持续发展偏好的形成，并非纯粹的道德自觉，而是受到多重市场力量的共同驱动。资金端的偏好变化是最直接的驱动力。随着千禧一代和Z世代逐渐成为财富管理市场的主力军，他们对投资的社会影响力和环境可持续性提出了更高要求。风险管理的现实考量同样重要——ESG表现不佳的企业面临更高的监管风险、声誉风险和运营风险，这些风险最终会转化为财务损失。长期收益的实证支撑也在强化这一趋势——ESG策略在长期投资中展现出稳健的收益优势。
这些市场力量共同塑造了公募基金的投资行为。当基金管理者发现ESG偏好能够带来更稳定的资金流入、更低的风险暴露和更具竞争力的长期回报时，将社会和可持续发展因素纳入投资决策便从“价值观选择”演变为“理性选择”。
3 社会和可持续发展偏好影响公司治理的机制
3.1 投票权行使与股东积极主义
投票权是股东影响公司治理最直接、最制度化的渠道。在ESG投资框架下，公募基金不仅关注被投资企业的财务表现，更关注其在环境、社会和治理方面的实践。当企业的ESG表现不佳时，基金可以通过在股东大会上投反对票或弃权票来表达不满，推动企业改善治理。
2025年是中国公募基金参与公司治理的里程碑之年。根据中国证券投资基金业协会发布的新规，165家公募基金管理人首次完成了上一年度对外行使股东投票表决权情况的披露。全行业数据共覆盖5586场股东会、50064项唯一议案。虽然赞成票仍占压倒性多数（98.93%），但1.07%的反对及弃权比例——虽然看似微小——大多指向资本运作、融资决策、关联交易、董事会治理、中小股东权益保护等公司治理核心议题。
这1.07%的异议率“或许不仅是一个统计数据，更是一个公募基金从财务投资者走向公司治理参与者的破冰信号”。异议票主要聚焦三大类事项：规则设立或修订、股权融资、董事选举——均属于上市公司治理的关键环节。当公募基金开始在资本运作是否审慎、关联交易是否透明、治理结构是否完善、中小股东权益是否得到充分保护等议题上投出异议票时，它们实际上是在用表决权为上市公司的治理质量设定“底线标准”。
3.2 退出威胁与“用脚投票”
如果说投票权是“用手投票”的正面监督，那么卖出股票则是“用脚投票”的负面惩戒。当公募基金认为某家公司的治理存在系统性缺陷或ESG风险持续恶化时，减持或清仓是最直接的风险规避手段。这种“退出威胁”本身即构成一种治理机制——管理层出于维持股价稳定、防止大规模资金流出的考虑，有动力改善公司治理和ESG表现。
值得注意的是，退出威胁的有效性取决于机构投资者的持股比例和市场影响力。当公募基金是某家公司的重要股东时，其减持行为不仅会直接压低股价，还会向市场传递负面信号，引发其他投资者的跟风抛售。这种“示范效应”使得退出威胁的治理效力得以放大。已有研究表明，ESG评级分歧会显著降低基金的持股比例，表明ESG评级分歧提高了信息的不确定性，增加基金投资风险，促使其抛售分歧较高的股票。
3.3 直接沟通与尽责管理
投票和退出都是相对“被动”的治理方式，而尽责管理（Stewardship）则代表了一种更加“主动”的治理路径。尽责管理是指机构投资者通过与被投资企业的管理层进行直接沟通、提出建设性意见、推动治理改善的系列实践活动。
2025年5月，中国证券投资基金业协会发布《公开募集证券投资基金管理人参与上市公司治理管理规则》，首次以自律规则形式明确公募基金“积极股东”角色，推动机构从“被动持有”转向“主动治理”。华夏基金的实践颇具代表性。该基金根据投资组合中个股的持股规模、ESG因素对财务和运营绩效的重要性、被投企业ESG评级结果等评估标准确定尽责管理的优先目标，并结合被投企业特征，有针对性地践行尽责管理。当日常监测中识别出争议事件时，华夏基金通过与高层交流、团队交流等方式开展沟通，并根据被投企业的行业环境、公司发展历程、股权结构以及沟通意愿，采取不同的沟通策略。
易方达基金同样在2025年深化了尽责管理实践，围绕市值管理开展专项研究，与上市公司围绕并购重组、分红回报、股权激励、信息披露等方面提出建议。在推动治理改善的过程中，易方达基金不仅关注公司治理的规范性，还通过深度沟通助力企业理顺治理机制、平衡长期发展与股东回报。
4 中国公募基金治理参与的制度演进与实践成效
4.1 制度框架的建立与完善
中国公募基金参与公司治理的制度框架在2025年实现了系统性升级。中国证监会发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》与中国基金业协会出台的《公开募集证券投资基金管理人参与上市公司治理管理规则》，以制度形式确立了公募基金“积极股东”的定位。新规明确要求公募基金主动参与上市公司治理，在持有单一股东流通股本5%以上时需积极行使表决权，且自2026年4月起强制披露股东大会投票详情及决策依据。
这一制度安排的深层意义在于，它将公募基金参与公司治理从“可有可无的选择”升级为“必须履行的义务”。制度的刚性约束正在推动行业从“选择性参与”走向“常态化参与”。
4.2 治理参与的量化图景
2025年度公募基金首次集中披露的投票数据，为评估中国公募基金治理参与的现状提供了宝贵窗口。从参与广度看，在163家可解析样本中，有121家在2025年有实际投票记录，42家披露无投票记录。投票参与呈现明显的头部集中特征——参会场次最多的前10家管理人贡献了全行业近70%的参会记录。从参与深度看，仅29家公募基金管理人在2025年投出了弃权或反对的异议票，相关异议覆盖238场股东会、1015个唯一议案。异议票虽然占比极小，但聚焦于公司治理的核心环节。
中国证券报记者注意到，“1.07%的异议率虽然看似微小，但大多指向资本运作、融资决策、关联交易、董事会治理、中小股东权益保护等公司治理核心议题”。这表明，公募基金已经在尝试用表决权为上市公司的治理质量设定“底线标准”。
4.3 实践中的差距与挑战
尽管制度框架已经建立，实践层面仍有显著的提升空间。当前公募基金的尽责管理“停留在投票行权的浅层阶段，存在议案反对率偏低，与上市公司深度沟通不足，提交提案、质询、临时股东会召集等股东权利行使较少等问题”。从投票结果来看，赞成票仍是绝对主流，行业存在“参与度偏低、投票态度趋同、行权意愿低迷等问题，一些基金公司成为‘沉默股东’”。
5 结论与展望
公募基金投资者基于社会和可持续发展偏好的公司治理参与，正在成为中国资本市场治理生态的重要变量。从投票权的审慎行使到尽责管理的主动实践，从退出威胁的隐性约束到直接沟通的建设性对话，公募基金正在从“沉默的财务投资者”走向“积极的治理参与者”。
然而，这一转型仍处于初级阶段。1.07%的异议率、头部集中的参与格局、深度沟通不足等现实问题表明，公募基金治理参与的制度效能尚未充分释放。未来的深化方向至少包括三个层面：制度层面，进一步完善投票信息披露的标准化和可比较性，降低“沉默股东”的合规成本；能力层面，提升基金公司在ESG研究、治理评估和沟通谈判方面的专业能力；文化层面，培育“负责任投资”的行业文化，使治理参与从监管要求内化为行业自觉。
当越来越多的公募基金投资者将社会和可持续发展理念融入投资决策与治理参与，资本市场的资源配置功能将不仅服务于经济增长，更服务于社会价值的共创——这既是投资者偏好变化的市场后果，也是资本市场高质量发展的应有之义。
参考文献
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